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中国资本市场的战略意义，不仅仅是市场本身的建设问题，它更直接关系到国家经济转型和金融竞争力的整体格局，孰轻孰重，这是一个富有争议的问题。近一年来，中国资本市场整体保持震荡上行态势，主要指数自去年924“慢牛”行情启动以来，表现十分强劲。截至今年9月23日，创业板指年内涨幅已超过25%，深证成指上涨超过16%，而上证指数也上涨了约14%。市场成交活跃，单日成交额多次突破2.5万亿元，9月北向资金净流入接近400亿元，创下历史新高。
不过，中国金融体系的“大而不强”局面，至今并未根本改变。整体来看，金融体系仍然是一个被治理、被调控的对象，更多的是一种控制性使用的体系。安邦智库（ANBOUND）首席教授陈功认为，这种政策导向是错误且有害的。在这种导向下，我们所看到的往往是“继往”而无“开来”，是“追打”远远强于“拓展”，而“刹车”的能力明显超过了“繁荣”的能力。长期如此，中国难以实现“金融强国”的目标。“十四五”期间，行政处罚案件数和罚没款分别增长了58%和30%。按照证监会主席吴清的看法，这无疑是资本市场稳步发展的积极信号。
虽然中国证监会多次强调，中国资本市场具有“靠谱的经济发展，靠谱的宏观政策，靠谱的制度保障”这三个“靠谱”的特征，并致力提升其确定性和稳定性，但现有政策更多体现为风险防控和问题追责，在拓展市场活力、引导长期“繁荣”方面仍显不足。证监会提出要塑造既“放得活”又“管得住”的资本市场秩序，但实际政策执行中，“管得住”的色彩明显重于“放得活”，市场创新和风险偏好仍受抑制。
值得注意的是，中国股市的指数稍微高一点就“严打”，带来的后果也是明显的。过去十年间，中国上市公司的成本加成率（衡量企业定价能力的指标）已从稳定转向下滑，在2014至2018年间，该指标的中位数稳定在1.17至1.19，即企业平均拥有17-19%的利润空间。不过，自2019年起该趋势发生逆转并加速下滑，其中处于末25%分位的企业加成率已降至1.0附近，这意味着约四分之一的公司如果将其资产上市的话，售价几乎等于成本，几乎已经没有利润空间。
金融机构沉迷于“钱生钱”的游戏，这当然容易产生各种问题和麻烦，存在大量的、非法违规的套利活动，但这种活动并非可以依靠监管层的“以义取利、守正创新”就能解决的。套利或逐利是资本投资的本能，正是因为这种“本能”的存在，市场才有活力，才有存在的价值，否则必定是死水一滩的样子货。所以，严惩资金空转，推动金融文化的转型绝非一朝一夕的事，这需要完善的制度建设，需要精致、有效而非粗放的交易设计。更重要的是，在这个过程中，市场还必须要能够有效地运转，不能出现市场低迷不振，丧失市场功能，造成投资者的重大损失，这是“金融为民”理念所要求的结果。
所以，有关政策如何面对金融市场监管的争议，关键点就在这里，市场稍微好一点就猛力打压，似乎市场沉下去就证明了“监管有效”，这种做法应该反思，也值得反思。
在过去，从事战略性政策研究的陈功先生就曾经反复强调，现在这种时刻，中国的资本市场正在承担着无与伦比的关键战略责任，这一点与以往相比大为不同！因为“以债养债”“以债减债”“以债消债”，仅靠居民储蓄和机构发债终究是行不通的，这会导致整个国家层面的系统性金融风险。中国现在就有一个现成而庞大的证券市场，为什么不用好、用足、用市场交易来处理债务，消化债务？让债务这个沉重的包袱和负担，降低风险层级？显然，这一切的关键，依然是激活资本市场，让资本市场扮演应该扮演的角色。
需要特别强调的是，激活资本市场并不意味着放松市场纪律，金融风险防控依然是“金融强国”建设的生命线。目前，房地产的不良贷款比例在攀升，地方政府的隐性债务化解也面临较大压力，因此建立起跨周期的应对机制非常必要。尽管证监会在风险处置方面经验丰富，并且强调“坚决防止市场失灵”，但我们在应对机制上仍显得较为被动，缺乏足够的前瞻性规划。
站在“十五五”规划的起点，金融强国的建设需要从理念走向深入。9月22日，证监会在发布会上提到，资本市场要实现“量的稳步增长和质的有效提升”。这个提法的方向当然没有问题，但在政策的实际操作中，已然可以看到板子落下的轻重，实际大为不同。
去年，国务院出台了新“国九条”，证监会随后推出了60余项配套规则，重构了资本市场的基础制度和监管底层逻辑。不过，这些制度变革更多侧重于防范风险和规范运作，激发市场活力和创新动能方面的效果仍然有限。现代经济的核心标志是金融业的发达程度。中国需要的不是表面繁荣，而是深层机制改革，否则经济发展仍难以摆脱传统债务依赖和外部锁定。真正意义上的现代化，需依托金融这一社会“基础设施”的完善与发达，而目前，我们仍处在半途。
在过去两年里，证监会在规范市场秩序、加强监管执法、提升上市公司质量等方面取得了一些成效，市场指数的回升和基础制度的完善，都是积极的成果。然而，从资本市场的战略意义来看，当前的政策仍存在明显局限性。一方面，过度强调风险防控和问题追责，“管”多于“放”的策略，导致市场活力和创新动力不足；另一方面，资本市场支持科技创新和产业升级的机制尚未完善，对前沿科技和“卡脖子”技术的支持力度有限；此外，监管执法存在选择性和运动式打压的问题，一致性和可预期性还有待提升；最重要的是，资本市场的制度型开放?开放仍然不足，国际竞争力和影响力与我国经济地位之间存在差距。
真正实现繁荣的金融市场目标，需要更深层次的机制改革，平衡好“放得活”与“管得住”的关系，在规范市场秩序的同时激发市场活力，完善科技创新金融支持体系，提升资本市场国际竞争力。否则，中国资本市场就难以真正承担起支撑产业升级和金融强国建设的战略使命。
中国资本市场正站在一个关键路口，是要一个被严格管束、但缺乏活力的“安全”市场，还是要一个能承担国家战略使命、有繁荣生态的“强大”市场？目前的争议焦点，其实就在于“油门”和“刹车”的平衡。当前监管明显“重刹车、轻油门”，市场一热就打压，导致活力不足、企业利润空间被挤压。要真正用市场化解债务、推动转型，就必须转向大规模放量、激发风险偏好。这不是不要防控风险，而是不能因噎废食。金融强国需要的，是敢于在风浪中前行、真正“放得活”的智慧，否则一切战略都可能半途而废。
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核心观点来自于：安邦智库创始人、首席教授 陈功；安邦智库助理研究员 杨希特对本文做出了重要的贡献，并是本文署名作者。
